Gestion d’actifs

Une sélection des meilleurs titres value américains

Interview de Richard O’Connell, Head of Business Development, du fonds Smead US Value UCITS Fund, chez Smead Capital Management

Quelles sont les principales caractéristiques du fonds Smead US Value UCITS Fund ?

Il s’agit d’un fonds investi dans les grandes capitalisations américaines. Depuis son lancement, en janvier 2008, nous le gérons avec une approche value, voire contrarienne. Sur toute la période de détention, nous veillons à ce que chacune des valeurs que nous avons retenues pour le portefeuille réponde à plusieurs exigences, huit au total. Dans un premier temps, nous vérifions qu’elle répond bien à un besoin économique. Ensuite, nous vérifions qu’elle dispose d’avantages compétitifs significatifs et qui bénéficie, par exemple, de barrières à l’entrée importantes.

Et concernant sa rentabilité ?

Nous analysons les données historiques pour confirmer sa capacité à délivrer durablement des profits et des soldes intermédiaires de gestion robustes, tout en générant des cash-flows élevés. Sa valorisation doit par ailleurs être raisonnable au regard de sa valeur intrinsèque, autrement dit le niveau de valorisation auquel elle devrait être compte tenu de tous les paramètres financiers dont le marché dispose. Nous avons également quelques critères appréciés mais non obligatoires.

Quels sont-ils ?

Nous apprécions que l’équipe de management en place soit connue pour avoir eu une gestion favorable aux actionnaires par le passé. Un bilan durablement sain est naturellement un plus, de même que la détention, par le management, d’une partie du capital. Toutes les valeurs retenues doivent satisfaire à toutes les exigences obligatoires. Pour celles qui ne satisfont pas aux critères complémentaires, nous avons la conviction que cela sera rapidement corrigé du fait du respect des critères obligatoires.

Parlez-nous de votre société de gestion. Quand a-t-elle été créée ?

Elle a été fondée il y a un peu plus de 15 ans, en 2007. Elle est détenue à hauteur de 88 % par ses employés. Son siège est situé à Phoenix en Arizona et nous disposons d’un deuxième bureau aux états-Unis, à Jersey City, et d’un autre à Londres. Nos encours sous gestion s’établissent actuellement auvoisinage de 7,1 Md$.

Qui compose l’équipe d’investissement ?

L’équipe de gestion est composée de William Smead, le fondateur de la société, et de Cole Smead, l’actuel
président. William Smead, qui dispose d’une expérience de près de 45 ans sur les marchés, est l’initiateur
de notre stratégie d’investissement. En tant que directeur de la gestion, il a le dernier mot sur toutes les
décisions d’investissement en actions avec Cole Smead qui est également présent dans l’entreprise depuis son lancement. Dans leurs fonctions de gestion, ils sont épaulés par une équipe d’analyste composée deSeamus Sullivan, Nick Garcia et Will Keenan.

Quel est le profil de votre portefeuille ?

Les valeurs que nous détenons sont essentiellement américaines. Il s’agit d’un portefeuille concentréautour de 25 à 30 lignes. 40 à 50 % de l’actif du fonds est investi dans nos dix principales positions

Comment procédez-vous à vos choix d’allocation ?

Les pondérations dépendent directement des critères d’investissement obligatoires évoqués plus haut et,bien évidemment de l’évolution des cours. Comme il s’agit d’un fonds de conviction, notre turnover, c’est-à-dire le taux de rotation du portefeuille, est très faible, voisin de 20 %. Notre politique d’achat de titres prévoitun horizon d’investissement compris entre trois et cinq ans avec l’espoir de pouvoir accompagner lesvaleurs sur le très long terme.Et quelle est votre politique de vente ?Cela dépend de la situation. Lorsqu’un investissement évolue dans le bon sens, nous procédons, pour unebonne gestion du risque, à une réduction de la pondération dès que celle-ci dépasse 8 à 10 %. Nousvendons également un titre si le celui-ci atteint des niveaux de valorisation déraisonnables ou si l’entrepriseremet en cause l’une de nos exigences obligatoires. Enfin, si le titre baisse de plus de 15 à 20 % parrapport à notre prix d’achat ou par rapport aux autres titres du secteur, nous procédons à une révisioncomplète et formelle de notre analyse.

Quel regard portez-vous sur votre marché de prédilection ?

Il nous semble particulièrement intéressant de nous pencher sur la psychologie actuelle du marchéaméricain. Celle-ci est utile dans les épisodes extrêmes de marché or nous avons le sentiment quel’euphorie touche aujourd’hui toutes les catégories d’investisseurs, des jeunes investisseurs dynamiquesaux retraités baby boomers. Nous avons ainsi comparé les niveaux de valorisation auxquels lesinvestisseurs sont prêts à payer les titres les plus populaires sur le marché aujourd’hui avec lesvalorisations les plus folles atteintes pendant la bulle Internet. Les niveaux atteints aujourd’hui génèrerontnécessairement des déceptions pour les détenteurs de l’indice S&P 500 dans les années qui viennent.

Pour quelles raisons ?

Dans la majorité des cas, les niveaux de valorisation traduisent une euphorie qui est bien supérieure àcelle observée pendant l’année 2000. Pour prendre conscience de cela, nous pouvons considérer le PERmédian des dix plus grosses capitalisations de l’indice et celui des 490 autres titres. Les investisseurs quise sentent aujourd’hui à l’abri parce qu’ils détiennent les grandes capitalisations de croissance devraients’inquiéter de l’enthousiasme trop largement partagé sur les marchés aujourd’hui. Savent-ils combien ilspeuvent perdre sur leurs positions au travers de la prochaine contraction des niveaux de valorisationlorsque le phénomène de psychologie positive s’éloigne et qu’un marché baissier s’installe ? Entre le 25août 1987 et le 19 octobre 1987, le S&P 500 a vu son PER baisser de 24 à 14 en 78 jours, soit une chutede 43 % des valorisations.

Que suggérez-vous ?

Pour un investisseur value confronté à un environnement boursier tel que celui que nous connaissonsaujourd’hui, nous pensons que la réponse réside dans l’investissement dans certaines industries et paysépargnés par l’euphorie et donc à des niveaux de PER considérablement inférieurs à la moyenne dumarché. Le secteur de l’énergie est un bon exemple : alors qu’il représente à peine 3,9 % du S&P500, dont3,5 % pour les valeurs gazières et pétrolières, ces dernières délivrent près de 8 % des cash-flows del’indice. C’est pour cette raison que, dans le fonds, nous surpondérons l’énergie (spécifiquement le pétroleet le gaz), ainsi que les titres du secteur de la construction. D’une manière générale, nous pensons que la prudence est de rigueur quand l’enthousiasme gagne les marchés. Nous estimons que nous sommesprécisément à l’un de ces moments de l’histoire boursière et c’est une bonne raison pour se méfier de lasurvenance d’un nouveau choc de marché.

TB